第四节并购中流失的品牌价值—从高盛并购双汇看企业并购中的知识产权分析评议

第四节并购中流失的品牌价值 ——从高盛并购双汇看企业并购中的知识产权分析评议

作者：本书由国家知识产权局副局长贺化主编。

【案例摘要】

2006年，“火腿肠大王”双汇从一家国有企业摇身一变为外资百分之百控股的洋企业。国资抽身退出，高盛等海外资本以20.1亿元取而代之。从双汇集团挂牌的资料显示，虽然最终成交价格相比净资产溢价196%，但却远低于预期。知识产权等无形资产在这次并购中的价值基本没有体现。双汇品牌起源于20世纪80年代，随着企业的发展其价值不断提升。据估计，在当时仅“双汇”商标的估价就达到106.36亿元，远高于当时的成交价。归根结底，是知识产权评议环节的缺失。双汇在被并购的过程中忽视了商标、专利等重要的知识产权，忽视了品牌价值。在并购过程中，被并购方针对自身的品牌价值和品牌前景开展知识产权评议至关重要，可以帮助科学准确评估品牌，既不虚夸、也不贬损，保障获得合理利益。

20.1亿元入主双汇 河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司(以下简称“双汇”)，是中国最大型的肉类食品集团之一，从事家禽、肉类、蛋类、水产类、速冻食品、罐头、方便食品的加工、包装及销售。河南双汇投资发展股份有限公司（以下简称“双汇发展”）是双汇的上市子公司。

2006年3月，在股权分置改革进行得如火如荼之际，双汇公布了一条公告，称转让双汇国有产权事宜已得到批复，并已就转让事宜签署《委托协议书》，双汇全部股权以10亿元的底价开始挂牌。此后，双汇开始正式启动股权分置改革，并声明股权分置改革将与双汇产权转让组合进行。

根据产权转让公告，对股权受让方提出了多达13项具体要求，包括：受让方资产规模必须在500亿元以上，须一次性支付全部产权转让价款；受让方必须“是国际知名的产业投资基金集团或产业投资企业”，“并具有全球性投资经验和网络”，不能是对冲基金和实业企业。公告还要求，意向受让方或其关联方不得在中华人民共和国境内直接或间接经营猪、牛、鸡、羊屠宰以及相关高低温肉制食品加工业，也不得是这类企业的控股股东或第一大股东，而且要求受让方需承担股改对价。

挂牌期间，包括淡马锡、高盛、鼎晖投资、CCMP亚洲投资基金、花旗集团、中粮集团等10余个意向投资人先后参与了项目洽谈。2006年4月，由高盛、鼎晖中国成长基金Ⅱ授权并代表两公司参与投标的罗特克斯公司中标，中标价格为人民币20.1亿元。2007年2月，双汇发展公告称中国证监会对罗特克斯收购报告书全文无异议。算上之前收购的双汇发展股份，高盛完成了对双汇的完全持股和对双汇发展的绝对控股。

而后，这成了一笔相当划算的大生意。从2006年第二季度开始，双汇的营业收入几乎是逐季上升，净资产收益率和每股收益也是呈明显的增长态势。2006年当年，双汇发展年报中便给出了每10股派8元的高额分配预案，分红比例占当年合并报表净利润的87.88％。之后的2007年和2008年，双汇发展的分红占净利润的比例均在80％以上。相关统计显示，高盛与鼎晖入主双汇的3年多时间里，仅分红就拿到6.86亿现金，投资成本收回逾三成。

2009年11月，高盛以1.5亿美元的价格出售所持有的一半双汇股权，这一交易套现约1.5亿美元，给高盛带来大约5倍的收益。在投资双汇的3年时间里，高盛净赚15亿以上，成为企业成功并购的典型案例。

忽视无形资产，双汇价值没有得到充分体现 双汇不仅是国内肉制品行业的龙头企业，更是利税大户，将这样的优质企业转手卖给外资，立即引来各方关注。当地有关政府官员表示，双汇正值发展的黄金时期，此时转让国有产权，有利于国有资产收益最大化，政府一次性收回双汇国有产权的变现资金，投资地方经济建设就更加游刃有余。双汇的挂牌价格是10亿元，虽然最终的成交价格20.1亿元相比净资产溢价196％，这似乎是一桩不错的生意。

然而种种迹象却表明，事实并非那么简单。 首先，股权市值反证了双汇并购案的资产价格有一定程度的低估。双汇发展当时市值95亿元，双汇占有双汇发展35.72％的股份，仅这部分资产就已折合34亿元，大大超出20.1亿元的卖出价。此外，还有一个数字也反应了双汇资产出售没有充分反应自身价值的事实。此事件发生之前，在高盛收购双汇发展25％的股份时，要约收购资金总额为近63亿元人民币，而收购双汇（拥有双汇发展35.72％的股份）时却只花了20.1亿元。截至2005年底，双汇的净资产为6.78亿元，以20倍市盈率的标准来预测，双汇整体国有产权最终的转让价格很有可能超过60亿元。

在此次并购中，“双汇”商标的价值基本没有被考虑，几乎被完全被忽略。双汇品牌创始于20世纪80年代，后来伴随着企业的快速成长，质量信誉和品牌价值不断提升。从全国城市居民调查情况看，双汇在消费者心目中的最佳品牌认同比例1995年为18.9％，1998年为37.7％，2000年达到44.7％。1996年双汇品牌价值9.46亿元，1999年达到25.18亿元，并被国家工商行政管理总局商标局认定为中国驰名商标。2000年双汇品牌价值已经上升到37.21亿元，连续5年居国内同行业首位。2005年,其品牌价值更是达到了106亿元，成为肉类行业价值最高的品牌。

这些重要的无形资产在这次并购中基本没有被考虑。而无形资产本应是企业最宝贵的资产。标普500指数公司资产构成变化情况显示，1985年，企业无形资产占企业总资产的比例为32％，到了2005年，无形资产比例上升至80％，这其中知识产权资产比例占40％。若按照这个比例计算，双汇至少有32％的资产在并购价格中没有体现。

品牌价值分析评议的缺失 这个例子让人深思：高盛作为投资公司，逐利的本性决定了其尽量压低买入价格的本能；然而对于双汇而言，在企业资产管理过程中，无形资产到底被置于什么样的位置，致使资产负债表上不反映、并购过程中亦没有评估？

归根结底，是知识产权分析评议环节的缺失。双汇在被并购的过程中忽视了商标、专利等重要的知识产权，忽视了品牌价值，进而低估了卖出价格，双汇多年累积的无形资产没有在并购价格中没有得到应有的体现。

当前，并购成为引进外资的一种重要形式。在我国改革开放过程中，各地大多把吸引外资作为促进经济发展、推进国企改制的主要途径。自20世纪90年代初开始，外资进入中国的方式有了重大改变，那就是与中国拥有知名品牌的企业合资。在地方政府鼓励下，跨国公司乘机加紧并购我国各地的行业排头兵企业。这些并购通常分为三类：第一类，并购方是投资公司，其通过并购获得资产增值，并以并购前企业的品牌进行经营。高盛并购双汇即属于此类并购。在这一类的并购中，如果对品牌价值分析评议缺失，将导致企业资产被“贱卖”。第二类，是并购方与被并购方都拥有品牌，企业采用双品牌或多品牌进行经营，实行差异性管理，如拥有“巧手”品牌的德国邦特色公司并购我国拥有“活力28”品牌的沙市日化即属此类。此类并购中，对品牌价值分析评议以及在此基础上确定合理的管理方式的缺失后果更为严重，将直接导致中方品牌的衰落。第三类，是实体企业间的并购，被并购方的品牌消失，统一归属到并购方的品牌旗下经营。在这一类的并购中，对品牌价值的分析评议亦是直接关系着在这“一锤子买卖”中能够要价几何。

知识产权分析评议保障利益 在并购过程中，被并购方针对自身品牌开展分析评议工作至关重要，科学准确评估品牌，既不虚夸、也不贱卖，保障获得合理利益。分析评议工作应当集中在：

一是对品牌价值的分析评议。对于品牌价值的评估，商标、专利等知识产权都应当作为重要的要素，可以从商业、法律和技术的角度对知识产权的有效性、保护强度、保护范围、关联性等进行全方位审查，品牌的认知度、市场表现等内容也应当考虑在内。在此基础上，形成公允的价值区间，并在并购谈判中加以体现。

二是对品牌前景的分析评议。这对于前文提及的第一类和第二类并购而言至关重要。近年来，在外资收购潮中，有的品牌借外资收购的东风一登龙门，但也有很多的品牌倒下了，而后一蹶不振。投资行为统统指向自身利益最大化，而作为被并购方而言，能否科学应对则关系成败。通过知识产权分析评议，可以分析并购方的商标、专利等与自身品牌的相融性和差异性。在此基础上，重点考虑并购方的商业策略等，合理评估品牌的发展前景，并结合民族品牌发展策略，为正确处置民族品牌铺路，保证民族品牌在并购后实现更大的发展和价值。

来源：《评议护航:经济科技活动知识产权分析评议案例启示录》整理：IPRdaily 赵珍网站：www.iprdaily.cn

辅助信息：详情可参考《评议护航:经济科技活动知识产权分析评议案例启示录》

--------------------------------------- 图书描述：本书从地方政府、企业积极开展知识产权评议和忽视知识产权管理、评议两方面出发，从企业并购、高技术人才引进、企业上市、技术标准、技术引进、产品出口、海外知识产权纠纷应对、境外参展、科技计划管理、科技成果转化、政府投资等角度综合选取了近30个案例，对每一个案例成功或失败的经验进行了综合分析，深刻地揭示了知识产权评议的重要性。

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第四节 并购中流失的品牌价值—从高盛并购双汇看企业并购中的知识产权分析评议

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